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深耕下沉市场，积极把握旅游新趋势

同程旅行 由同程网络和艺龙合并而来，是中国领先的OTA平台，聚焦下沉市场，积极迎合市场趋势。当前旅游业正在快速恢复，“国民新旅游”趋势展现需求端对于旅游产品多元化及品质的关注。公司依托腾讯的庞大流量体量与携程的领先酒店库存资源，在稳固竞争优势的同时积极发掘新增长点，业绩表现有望大幅提升。我们预计2023/2024/2025年公司营收分别为111.3亿/138.2亿/166.8亿元，yoy+69%/24%/21%；经调整净利润分别为19.0亿/24.7亿/30.8亿元，yoy+17.1%/17.9%/18.5%。假设汇率(港币兑人民币)为1.13，基于PE估值法，参照可比公司估值给予同程旅行2023年22XPE估值，对应目标价21港币，首次覆盖给予“买入”评级。

国内旅游整体复苏强劲，三大板块未来增长可期旅游业受疫情影响严重，随着疫情的稳定与政策的优化，在线旅游业已经迎来大复苏，23Q1在线旅游预订交易额同比增长76%。在线出行方面，国内民航和铁路发送旅客均有较大恢复，23Q1分别同比增长70%和68%，汽车票线上化率将成为未来增长助推力；在线住宿方面，星级酒店相关指标已基本恢复至2019年同期水平，19Q1平均出租率为48.9%，23Q1恢复至43.3%，未来在线渗透率提升将带来新增长；在线度假方面，跨省游或将成为度假业务高增长点。据广之旅旅行社数据预计，23年暑期跨省游人数同比增长三倍。竞争格局方面，与携程旅行业务互补，与美团差异化竞争，共享下沉市场增量。

腾讯携程赋能流量与旅游资源供给，竞争优势稳定依托前两大股东腾讯和携程，持续获得流量和旅游资源支持。流量端方面，与腾讯签订广告及营销推广服务协议，微信小程序成为同程旅行关键流量入口与下沉市场战略助推力。截至23Q1，同程旅行MAU中83.3%来自微信小程序，同程旅行微信平台上约68.7%的新付费用户来自中国非一线城市。

旅游资源方面，与携程签订旅游资源销售框架协议共享携程庞 大酒店 资源。

2022年，同程旅行来自携程支付的产品佣金占同程旅行总营收的26%。

逆势扩张战略助力疫情盈利，新增长点发掘助推未来发展疫情期间公司持续提高销售及营销开支占比，助推用户数和业务份额逆势增长，以量取胜，疫情三年均盈利彰显公司业务韧性与管理层前瞻性。在未来，公司将持续探索业务新增长点，致力于提升付费用户数渗透率和扩充全场景细分领域产品，公司盈利能力有望进一步优化。

风险提示：市场竞争加剧风险、维系业务关系风险、留存及扩大用户群风险。

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